方正电机(002196.SZ):大行业小公司,积极布局,进入高成长周期

2016年1月24日 22:25 阅读 21476

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【核心观点】


●受益于新能源汽车行业的高速增长,新能源驱动电机行业将维持高景气周期,未来五年国内新能源汽车动力总成系统的累计市场规模有望达1600亿元,保持40%以上的复合增长率。方正电机作为市场的先入者,属于大行业里的小公司,将充分享受到行业高速增长的红利。


●方正电机在收购上海海能和德沃仕100%股权后,保守估计2016年实现净利润1.44亿元,结合当前新能源汽车的高景气度以及新能源电机龙头大洋电机估值,给予适当溢价,按照50倍PE计算,对应市值为72亿元,当前价格比较合理。


●方正电机“年产1万台新能源商用车驱动电机”项目以及拟参股设立“上海方正新能电池科技有限公司”的公告,显示出管理层在新能源行业积极布局、谋求转型发展的决心,未来值得期待。


【导读】


刚刚过去的2015年,中国新能源汽车行业强势崛起,销量达到惊人的37.9万辆,同比增长4倍,在宏观经济整体萎靡的背景下,这样的成绩显得格外亮眼。新能源汽车行业的高速增长,带动了整个产业链的高景气度。


今天,为大家带来新能源汽车电机行业的优质个股“方正电机(002196)”的深度分析。


【公司基本情况】


1、公司概况


浙江方正电机股份有限公司是一家以缝纫机电机、汽车微型电机(汽车用座椅电机)、EV&HEV汽车用驱动电机以及节能电机的研究开发、生产、销售为主的国家级高新技术企业(国科发火〔2008〕172号)。公司建有浙江省博士后工作站试点单位和省级高新技术研究开发中心。公司位于浙江省丽水经济技术开发区内。公司下属六家全资子公司,分别为上海海能汽车电子有限公司、深圳高科润电子有限公司、杭州德沃仕电动科技有限公司、浙江方正(湖北)汽车零部件有限公司、方正电机(越南)有限责任公司和丽水正德电子控制系统制造有限公司。


近几年,公司积极谋求转型,在外延发展上屡屡有新的动作,通过一系列的收购,公司已经具备了新能源汽车用驱动电机的制造能力和驱动电机控制系统的开发能力,公司初步完善驱动电机系统的产业链,向节能及新能源汽车行业转型。


2、战略布局


2.1 2015年12月底,方正电机完成增发收购上海海能100%股权和德沃仕100%股权。


上海海能在柴油车及燃气商用车发动机控制市场具有较高市场地位,业绩超承诺概率较大。上海海能主要产品为柴油车及燃气商用车发动机控制器(ECU、GCU),其下游客户主要为玉柴。目前国内ECU市场主要由德国博世垄断(90%份额),上海海能是少数具有进口替代能力的内资企业。考虑减排背景下(国IV标准)市场上大部分采用机械控制的柴油发动机将转为电子控制,公司控制产品有良好成长空间。海能主打的动力总成控制技术门槛高、研发周期长,公司将新能源汽车动力系统上定位为未来战略发展业务,涵盖200KW,12米的纯电动和混合动力两种电机型谱,海能15~17年的承诺利润为7600、8000及8400万元。


德沃仕是一家定位于新能源汽车核心驱动系统的服务提供商,公司核心团队均曾在比亚迪等国内新能源汽车龙头企业任职,主要为众泰(众泰唯一的新能源汽车电机合作伙伴)和宇通(排他性轮边电机开发合作协议)提供服务。公司今年为众泰提供2万套电机设备,保守估计2016年为众泰/宇通提供3.5万套,目前已接2016年订单已超过2万套,如果明年宇通对于新能源汽车有放量生产,公司提供的配套设备将进一步提高。德沃仕承诺15~17年利润分别不低于1650、2400及3500万元。


2.2 1月22日,方正电机发布公告,终止“年产6000台伺服控制特种缝制机械项目”,将募集资金投资项目变更为“年产1万台新能源商用车驱动电机”项目。公告称,项目投资总额为5800.62万元,建设期为1年,投产后第一年生产负荷达到设计生产能力的100%。本项目建成后,达到年产新能源商用车驱动电机共1万台的生产能力。


2.3 1月22日,方正电机发布公告,于2016年1月22日与景宁畲族自治县方正新能源投资合伙企业、上海生然新能源科技合伙企业,签订协议,拟共同出资人民币1000万元,设立“上海方正新能电池科技有限公司”(暂定名),负责新能源汽车动力电池组的研发、生产制造和销售。本次交易方正电机投资金额为330万元人民币,占参股公司33%的股权。


3、财务分析


3.1主营收入及产品分析



从上表可知:


3.1.1公司2013年以前是以缝纫机为主营产品,但此块主营业务营收从2011年的4.84亿降至了2014年4.1亿,2015年中报显示缝纫机仅为1.49亿。公司主营产品缝纫机的营收下降非常明显。


3.1.2公司汽车应用类产品主要包括汽车微特电机、新能源汽车用驱动电机及汽车零配件,公司2013年开始生产销售汽车座椅摇窗马达,并在2013年明确了以汽车微特电机业务、工业缝纫机业务和新能源汽车驱动电机业务为主的三大主营业务。


3.1.3公司2014年收购深圳高科润公司、湖北钱潮汽车公司,2015年收购上海海能和杭州德沃仕。深圳高科润公司主营为家用电器智能控制器,但公司在2015年中报说明家用智能控制器业务整体只保持小幅增长。湖北钱潮汽车公司主要以汽车雨刮器等零配件为主业,受整体环境影响,此块业务增加缓慢。因为2014年收购深圳高科润公司及湖北钱潮汽车公司,财务报告表合并报表,导致2014年及2015年公司汽车应用类产品和家用智能控制器营收增长很快。可见公司2014年及2015年营收快速增长是由外延性并购而产生的。


3.1.4公司于2015年底收购上海海能及德沃仕,上海海能主营节能与新能源汽车动力总成电子控制类产品,杭州德沃仕主营新能源汽车驱动电机。上海海能承诺2016年净利润不少于8,000万元,杭州德沃仕承诺2016年净利润不少于2,400万元,而公司2014年净利润仅有1,000万,2016并表后将对公司的营收及净利润产生很大的正面影响。


3.2公司盈利能力分析:



从上表可知:


3.2.1公司净资产收益率、净利率、毛利率呈逐年下降趋势,而公司的销售期间费用、销售费用、管理费用却呈逐年上升趋势。公司毛利率下降的主要原因是公司原有的主营产品缝纫机毛利率逐年下降,而缝纫机毛利率下降的主要原因则是它的制造人工费上升很快。公司管理费用、销售费用逐年增加导致销售期间费用率居高不下。较低的毛利率和较高的销售费用率导致了公司较低的净利率,综合公司在2013年、2014年非经常收益占净利润比例较高,造成公司净资产收益率%(扣除/加权)只有0.14,接近亏损的边缘。显然如果公司还是以缝纫机为主业,那么公司业务不会有很好的发展。


3.2.2公司在2013年就提出缝纫机行业规模整体收缩、行业景气指数在过冷区间徘徊,并提出了以汽车微特电机业务、工业缝纫机业务和新能源汽车驱动电机业务为主的三大主营业务,经过2014年、2015年的外延并购,公司目前已形成以汽车应用类业务、缝纫机应用业务和家用智能应用类业务为主的三大主营业务,公司管理层与时俱进地提出了以“立足于微型特种电机业务,稳步发展全系列缝纫机产品,积极开拓汽车电机领域,力争成为产品结构完善并具备多项竞争优势的知名电机企业”为战略目标,成功地进行企业的转型,未来公司的重点将是新能源电机和智能控制器。


【行业简析】


新能源汽车行业是国家精心打造的新兴产业,在国家补贴政策与地方摇号、送牌、免税等优惠政策的叠加下,2015年新能源汽车出现井喷态势,2015年我国累计生产新能源汽车37.90万辆,同比增长400%。



2015年的销量井喷并不是昙花一现,根据国务院2012年出台的《节能与新能源汽车产业发展规划(2012-2020年)》要求,2020年我国要完成500万辆新能源汽车产销量目标。《中国制造2025》提出到2020年,自主品牌纯电动和插电式新能源汽车年销量突破100万辆,在国内市场占70%以上;到2025年,与国际先进水平同步的新能源汽车年销量300万辆,在国内市场占80%以上。根据有关分析,到2020年保守估计新能源汽车复合增长率将在40%以上。



新能源汽车的核心部件包括电池、电机、电控,其中电机领域的产业路径最为清晰——电池领域尚存有技术路线之争,铁锂、三元、氢燃料谁会最后胜出仍无定论,而电机则无论在混动、纯电动,还是燃料电池车上都无可替代,随着新能源汽车产业的兴起,电机领域的受益确定性最强。


根据中国产业信息网公开资料,目前国内新能源汽车电机系统占到整车成本的近15%,其中乘用车价格在1~3万元/套,商用车在7~12万元/套;按2020年新能源汽车保有量500万辆(商用车100万辆,乘用车400万辆),商用车8万/套,乘用车2万/套计,未来五年国内新能源汽车动力总成系统的累计市场规模有望达1600亿元。


【竞争分析】


1、国内主要生产企业


目前国内从事新能源汽车驱动电机系统的生产企业主要可分为以下三类:



基本情况如下:


(资料来源:中国产业信息网)


通过以上资料显示,整车企业、其它领域电机企业等都在积极布局新能源电机业务,但由于需求侧增速过快,当前行业竞争并不明显。但随着资本的介入,产能的释放,未来竞争会越来越激烈,有先发优势、渠道优势、技术优势的企业更具备竞争力。


2、国外主要生产企业


目前,国外生产新能源车用驱动电机系统的企业主要有博世、大陆、东芝、日立、三菱等,但由于这些国际企业产品设计开发费用过高,且未在中国设立加工工厂,产品主要以进口为主,本土化服务能力较弱,因此这类企业目前在我国的市场竞争力较弱。


【SWOT分析】


1、优势


方正电机是上市多年,稳健经营的小市值公司,在原本主业面临萎缩的大环境下,利用资本平台优势,积极切入新兴行业谋求转型,家用智能控制器,新能源汽车电机都具备广阔的前景。体现了公司管理层敏锐,果断的风格和强烈的进取心。一个好的管理层,一个好的方向,一个好的平台,就是成功的资本。


2、劣势


公司通过外延并购方式进入新的行业,本身并没有足够的积累,实际竞争力存疑,存在太多不确定性。


3、机遇


3.1资本市场喜欢小而美,喜欢有上进心的转型公司,并购的公司在业绩上有承诺,可以完美配合概念和业绩的双击。


3.2新能源汽车行业在未来的几年都是具有确定性的朝阳产业,有广阔的市场空间,上海海能及杭州德沃仕有望成为方正未来的业绩增长引擎进入股价上升的快车道。


4、挑战


4.1公司目前的几项业务并无太大关联,在整合经营上面临一定的调整,所收购新公司的企业文化,各方面都需要磨合。


4.2新能源汽车虽然前景好,但竞争亦相当激烈,投入其中的公司蜂拥而至,如何能够真正在这个市场里得到一席之地,将是考验管理层智慧和毅力的。


4.3注册制动真格的,股票供需格局产生变化,对于小市值公司来说会产生挤估值的效果,没有足够的业绩支持,股价必然承压,因此需要特别关注方正未来的业绩增长


【风险分析】


公司对于海能和德沃仕整合不及预期;新能源汽车电机竞争激烈造成业绩不如预期。


【估值分析】


先看2016年业绩预测:



2016年,各机构平均预测归属净利润约1.46亿元左右。其实,根据海能和德沃仕的业绩承诺可以简单保守估算如下:海能实现净利润0.8亿元+德沃仕实现净利润0.24亿元+公司传统业务保守估计实现净利润0.4亿元=1.44亿元。需要说明的是,结合2015年新能源汽车的4倍高速增长,这个净利润预测比较保守,超预期概率很大。


结合当前新能源汽车的高景气度以及新能源电机龙头大洋电机估值,给予适当溢价,按照50倍PE计算,对应市值为72亿元,当前价格比较合理。需要说明的是,这是比较保守的一个估值,因为在新能源汽车放量增长的情况下,公司业务量大幅提升是大概率事件,海通证券、中银国际等证券公司对公司的2016年的净利润预测都超过了2亿元。


【技术分析】

(请注意分析时点的有效性)


方正电机近两周率先反弹。从周线图上可见,到本周上证指数、创业板指数都还没有出现底分型,方正电机已经出现底分型,在60周线附件止跌回升,两周反弹超过20%。周线上单针探底底分型确立,如果要破坏需要很强的下跌力量,往往预示将开启一段反弹。



在15分钟图上,均线呈多头排列,成交量温和放大,结构上构建一个中枢,股价已经运行到中枢上沿,如果指数上涨或消息面配合,可以走出离开段,开启一段上扬走势。



股价若运行到30元附近,将进入前期密集成交位,可能遭遇技术阻力。


【投资建议】


1、受益于新能源汽车行业的高速增长,新能源驱动电机行业将维持高景气周期,未来五年国内新能源汽车动力总成系统的累计市场规模有望达1600亿元,保持40%以上的复合增长率。方正电机作为市场的先入者,能充分享受到行业高速增长的红利。


2、方正电机在收购上海海能和德沃仕100%股权后,保守估计2016年实现净利润1.44亿元,结合当前新能源汽车的高景气度以及新能源电机龙头大洋电机、方特电机估值,给予适当溢价,按照50倍PE计算,对应市值为72亿元,当前价格比较合理。


3、方正电机“年产1万台新能源商用车驱动电机”项目以及与景宁畲族自治县方正新能源投资合伙企业、上海生然新能源科技合伙企业拟共同出资设立“上海方正新能电池科技有限公司”的公告,显示出管理层在新能源行业积极布局、谋求转型发展的决心,未来值得期待。


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